寒柏：要防範「內房」外債急增
中國政府正逐步為房地產市場降溫，致力穩定樓價，並提出「樓房是用來住，不是用來炒」的施政理念。在這大框架之下，幾年間，中國政府在「中短期」行政措施上，推行了不同程度的「限購」、「限售」、「限價」和「限貸」。有關當局見有夫婦為投資樓房而離婚，甚至推出「限離」。
在「中長遠」策略方面，各大城市亦推出未來的建屋大計，確保有足夠的單位供應，並且確立了「商品房」與「保障房」的比重。有關當局更逐步收緊給予房地產商的借貸，為每間銀行的「開發貸」已設立一個額度，並限制房地產商在國內發債的規模等等。
明顯可見，中國政府正有意把國民的資本，由牟取暴利而使經濟失衡的地產商手上，重新分配至各行各業，銳意刷新科技發展及改革，並最終做到藏富於民。
「內房」外債急增
整體來說，「內房」一直都是以「高槓杆」和「資金快速回籠」的商業模式運作。地產商借錢越多，規模越大，話語權也越強。它們充份理解及配合地方政府的施政，在短時間內完成項目，讓資金迅速回籠，相對少囤積。由於過去三十年間，中國經濟一直以高速增長，房價一直上漲而只作輕微回調，因此，房地產商不必顧忌房價下跌的風險，借錢越多，起樓速度越快，擴展規模越大，便越成功。不少「內房」以此模式擴張，取得了空前的成就。
可是，正因為近年以來，中國政府的新措施逐一落地，開始使「內房」於國內舉債越難，便誘使它們來港發外債。根據坊間報道，本年度首七個月之內，「內房」發行美債合共至少41宗，涉及資金約1,480億港元，相比去年全年總額急增超過2倍。
總的來說，由於「內房」擁有三十年的成功經驗，儘管中國政府銳意改革房地產市場，在開發貸及房貸上設限，但亦絕不可能修正「內房」的商業行為。在國內難借錢，它們便以不同的辦法，跑去海外圈錢了。
政府需要完善外債登記的制度
根據大陸官方的政策，在原理上來說，但凡中國企業在境外舉債，包括了債券及銀行貸款，都需要向「發改委」備案登記。內資公司在境外舉債，更要得到「外管局」的批準。在正常的情況下，有關當局應該可嚴控國內企業向外舉債，亦應該掌握到準確的數據，做好對外債的監管。
可是，一直以來，總有企業為了多借錢而取巧。由於兩個政府部門都各自負責監管，某些企業利用了這個情況，分別向兩個部門作登記和備案，從而拿到超過額度許可的貸款。近年，有關當局已對某些犯規的企業及中介機構進行處分，並加強了兩個部門之間的消息互通，這情況應該還是可控的。
另外，亦有一些企業藉香港子公司作平台，以不同的理由，在香港舉債，卻始終沒有拿到國內有關當局的登記。例如，海外子公司為融資平台，它們以投資海外為名，一直以來都是繞過中國政府的監控。特別是某些子公司在香港已頗有規模，借款人或債權人也不用大陸母公司作出有效擔保，海外金融機構向這些子公司借錢，名目上，貸款用途在海外等等。在這些情況下，大家亦未必會太注意到中國政府的法規。當然，集團內資金活用，自由調撥，海外貸款是否真的投資海外，又是另一回事了。重點是，直至今時今日，仍有不少國內公司，並沒有為這些子公司的外債向中國政府匯報。
還有，一些「紅籌結構」的大陸公司，由於歷史悠久及有香港上市平台，並與海外投資者及境外銀行的關係良好，在海外舉債都十分方便。據筆者瞭解，這些「紅籌」公司，當然還包括國企，它們在海外搞「銀團」，亦絕少會向中國政府作登記或備案的。
此外，暫時「發改委」並沒有要求企業為一年期以下的外債作登記。坊間上，亦有公司利用這個情況，向銀行借取364天的短期貸款來避過了登記手續，但貸款資金着實是用來投資中長線項目，並以每年「續期」或「借新還舊」的方式繼續下去。
因此，其一、可能有某些企業，以整個集團的層面來說，其海外債務，已超出了政府定下的指標。其二、就是中國政府亦不可能全面掌握一個非常精確的外債數據。看到「內房」本年度在香港圈錢的情況 (除了發債外，也有銀團及一般貸款)，已可看到一些端倪。
房地產正是中國經濟的罩門所在
雖然「中美貿易戰」似是如火如荼，但在中國政府的小心應對之下，仍有迴轉餘地。在股市上，中國政府已在2015年後設下多重監管，避免諸般操控及違規行為。中國市民的儲蓄率極高，在「融資融券」設限後，對平民大眾的保障更多。因此，雖然股市不景氣，亦沒有影響一般老百姓的生活。在匯市方面，中國仍沒有開放資本賬，匯價上尚算穩定，暫時仍在政府的掌握之中。中國經濟的「罩門」所在，始終在房地產市場。
「內房」於香港舉債逾千億，絕非少數目。而且，外債多以美元計價，企業亦會因「鎖匯」成本太貴而未必做足對沖。隨着美元升值及加息，將會大幅增加這些「內房」的融資成本。重點是，來港發債的企業，亦無可奈何的一定要遵守海外的商業模式。例如，發債前，總要有一個美國評級機構做的評級，而且，還要遵從境外的法律框架及合約精神。
如評級機構考慮不同的因素而對公司作出負評或降級，或公司出現延期付息的情況，便可能會觸發債務違約，一切要看發債的條款來決定。在境外發債只會以商業合約的精神來解決，絕不會從國家利益、投資者或市民的角度考慮。與中國政府處理內債的情況不同。
如果個別「內房」龍頭，因樓價下調，或海外投資失利等等，縱然仍準時付息，只要讓境外銀行對其還款能力有合理懷疑，亦可以觸發債務違約。在自由經濟體制下，我們更不排除會造成「滾雪球效應」。如果「內房」出現問題，由於其體積龐大，牽涉的銀行極多，金額太大，或有機會造成資金鏈斷裂。當然，因「內房」財困而可能出現的「爛尾樓」情況，也會對市場造成衝擊。
樓價下跌和房地產商出現問題，兩者互相影響的「樓災情況」，亦曾多次在世界各地出現過。可是，「內房」以「民企」為主，如果有問題出現，政府應否出手？這又是另一個課題了。
筆者相信中國政府亦已留意到「內房」舉債的情況，亦正逐步完善對外債的監管制度，但我們亦不能對潛在的風險太掉以輕心。
文章只屬作者觀點，不代表本網立場。
