寒柏:美元與港元的息差玄機

2023-02-13
寒柏
學研社成員
 
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去年3月起,美國聯儲局啟動加息,但起初港元拆息的反應不算大,直至9月份起才「追落後」。至11月份,當美國基準利率還在4厘左右之際,港元拆息 (1個月HIBOR)曾大幅攀升至5厘,一度「反超前」美國基準利率。

香港利息高企的惡劣情況,卻在去年12月左右有所改善;即使聯儲局仍繼續加息,但港元拆息卻不升反跌。

本年度至今,港元拆息繼續大幅回落。當美國基準利率調升至5厘之際,港元拆息 (1個月HIBOR) 還下跌至2.24厘 (23年2月10日)。港元拆息回落,香港商界立時鬆了一口氣。各大小銀行於本年度初更再次「積極」起來,借貸市場的氣氛亦有所改善。

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為何美元加息,港元拆息會反過來大幅下跌呢?在「聯繫匯率」的機制下,美元及港元的息差不應該長期有太大的距離。現在,美元利率是港元的1倍有多,算是一個相對反常的情況。

有人會認為,港元拆息回落是因為有「熱錢」流入。但香港銀行結餘尚未見有明顯的回升。香港銀行結餘由去年1月的3,575億港元,不斷下跌至年底的963億港元,熱錢不斷流出,印證聯儲局在加息及「縮表」。今年2月6日的銀行結餘為958億港元,尚未見有改善的跡象。

坊間有評論認為,香港銀行結餘維持在958億港元,仍算是合理水平,證明香港銀行資金充裕,暫時不用跟隨美國基準利率。

但問題來了。如果香港銀行結餘維持在958億港元以上,便算是「資金充裕」的話,為何去年12月底當香港銀行結餘跌穿1000億港元之際,市場上曾出現恐慌?港元拆息還一度「反超前」美息?

有市場人士會以銀行的「業績周期」去解釋。去年底時,各大小銀行急於在年關前「跑存款」。過了年結後,銀行的存款都相對偏多。另一方面,本年初起,銀行貸款審批依然嚴格,信審部門相對謹慎,銀行借不出預期的貸款額,便不用這麼多存款,港元拆息便下跌了。還有人認為,銀行於每個季度結、半年結及年結都需要「跑存款」,用意當然是「粉飾櫥窗」,港元拆息理應會在每季度完結前回升。

以「銀行業績周期」 來解釋港元及美元的息差,或許仍有些以偏蓋全。美元與港元的利息相差超過1倍,除了有銀行的營運元素外,理應會有其他原因存在,才會造成如此巨大的息差。

兩者息差理應由「熱錢」走向所主導,但可惜我們暫時還未能確認資金重新流入香港。除了資金流向之外,美元及港元維持相當大的息差,正表示較少投資者進行美元與港元之「差息套利」。

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投資者為何不來賺這高達1倍的息差呢?其中一個可能性,就是投資者正要打算使用手上的港元,即使美元有2厘的息差,也乾脆不要。投資者要港元做甚麼?大概不是投資物業,便是「炒股」了。現時經濟不穩,利息波幅較大的情況下,投資者傾向「短炒」而避免「長揸」。既然香港有高昂的樓宇印花稅,不利「炒樓」,大家理應是一窩蜂跑去「炒股」。無論如何,就是投資者認為手上的港元「有用」,才不會去「套息差」。

另一方面,有可能投資者認為美元在不久後便會掉頭減息,且匯率會轉弱。現時,港元在「弱方兌換保證水平」,若不久之將來港元轉強,投資者套利差後,或會在匯價上要吃點虧。如果美元反過來減息,匯價又要轉弱,套息差的投資者還有機會虧本。簡單來說,投資者沒有「套息差」,是認為美元將轉弱及減息。

港元在「聯繫匯率」下,明明美元利率較高,但投資者依然沒有爭相兌換美元。如今美元加息步伐稍緩,投資者還趕緊拋售。美元息差比港元高出1倍的情況如果持續下去,這或許可以證明美元的吸引力正在下降。近年,中國、俄羅斯及沙特阿拉伯正建立更緊密的夥伴關係,算是正式啟動「去美元化」。雖然起初聲勢有限,但無疑亦會對美元的價值帶來一定的負面影響。

最後,聯儲局若一如以往的顧忌美股表現,則美息雖未見頂亦不遠。萬一美股在短時間內下跌超過2成,相信聯儲局還會立刻反過來減息。此外,普遍投資者相信,明年便是「美國總統大選年」,聯儲局多半會啟動減息以刺激當地經濟。

但值得我們留意的是,若美元及美債對國際投資者的吸引力下跌,聯儲局則將無可避免地要繼續加息,恰如上世紀70年代至80年代初美元與黃金脫鉤時的情況一樣。


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  • 出於擔心美元貶值和美國國債的信用,出現減持美國國債也就在所難免,僅3月份共有24個國家和地區拋售了接近3000億美元美國國債。據統計已經有24個國家大規模拋售美債,沙特拋253億美元,印度拋售210億美元,俄羅斯到3月已經拋售了其持有的96%美債,共計約1050億美元。

    楊華勇   2023-08-21